Lange war es nur ein Versprechen – doch nun scheint auf einmal viel Dynamik ins Thema zu kommen. Die Rede ist vom Handel mit tokenisierten Vermögenswerten wie Aktien, Obligationen etc. Im Gegensatz zu Kryptowährungen werden diese Token als RWA (Real World Assets) bezeichnet. Die Vorteile eines Blockchain-Handels liegen auf der Hand – Geschwindigkeit, Effizienz und 24/7. Auf der Blockchain können die Aktientoken rund um die Uhr kostengünstig gehandelt werden, und das bei hoher Transparenz. Das teure und langsame Settlement und Custody entfällt.
Und in den Short Cuts diese Woche:
• Pump.fun: der Name wird beim ICO Programm
• Rückschlag für Krypto durch den US-Regulator
Die Schweiz war im Handel mit tokenisierten Aktien ein Pionier. Die Kryptobörse Mt. Pelerin startete im Oktober 2018 mit dem Handel der eigenen Firmenanteile auf der Plattform. Das ging als erste tokenisierte Aktie in die Geschichte ein. Schon bald starteten Unternehmen wie Daura und Aktionariat damit, die Anteile von Schweizer Start-ups und KMU auf die Blockchain zu bringen. Damit sollten Anleger günstig in lokale Unternehmen oder bevorzugte Jungunternehmen investieren.
Token garantieren keinen Handel
Doch der Handel kam nicht in Schwung. Die Anleger wollten doch eher in ABB und Nvidia investieren als in ein kleineres Unternehmen aus dem Quartier. Es fehlte zudem an Informationen über den Geschäftsgang des Unternehmens und das Potenzial der Anteile. So blieb auch die Liquidität dürftig. Bei diesen Beispielen handelt es sich um native tokenisierte Aktien, die ein vollwertiger Anteilsnachweis sind. Hier lassen sich das Aktienregister, Dividendenzahlungen und Generalversammlung auf der Blockchain organisieren.
«Die Schweiz war regulatorisch ein Vorreiter, doch der Markt ist bislang nicht gefolgt. Die Gründe sind wahrscheinlich vielfältig: Es fehlen standardisierte Handelsplätze mit echter Liquidität, der Zugang ist oft noch technisch oder rechtlich kompliziert, und der Mehrwert gegenüber klassischen Lösungen war für viele Anleger bislang begrenzt», sagt Adrian Fritz, Head Research für den Kryptodienstleister 21Shares. Ausserdem sei die Nachfrage institutioneller Investoren zurückhaltend geblieben.
«Weil man etwas tokenisieren kann, entsteht nicht automatisch ein Handel», sagt Roger Darin, Head of Brokerage bei der Incore Bank. Bisher gebe es nur einen Peer-to-Peer-Handel. Wenn der Aktienbesitzer selbst einen Interessenten suchen müsse, komme der Handel nicht in Schwung. Mit der Lancierung der neuen Plattform BX Digital könne das ändern. Der Handel mit tokenisierten KMU-Aktien ist gemäss Daniel Diemers, SNGLR Group und Co-Founder der Swiss Metaverse Association, ein relativ kleiner Markt, eine Nische, und er sehe da beschränktes Potenzial. «Hier wurden vermutlich die falschen Use Cases angegangen, und da generell natürlich bei traditionellen Investoren Skepsis gegenüber Blockchain und Krypto vorherrscht, hat das eine breitere Akzeptanz ebenfalls verhindert», fügt er an.
ChatGPT und SpaceX handeln
Der jüngste Boom um tokenisierte Aktien ist aktuell um Titel entstanden, die lediglich den Kurs einer Aktie nachbilden. Der Billigbroker Robinhood und die Kryptobörse Kraken haben begonnen, Aktien von etablierten Unternehmen als Token auf der Plattform zu handeln. Teilweise geschah das ohne Einwilligung des Unternehmens. So hat OpenAI, das nicht kotierte Unternehmen hinter ChatGPT, kommuniziert, dass es sich beim Token nicht um einen Firmenanteil von OpenAI handle.
Doch trotz dieser Differenzen zeichnet sich ab, dass der Handel mit tokenisierten Wertschriften rasch an Fahrt gewinnen wird. So erklärte Larry Fink, der CEO von Blackrock, dass jeder Vermögenswert – von Aktien bis hin zu Fonds – letztendlich tokenisiert werde. Seiner Ansicht nach werde dieser Markt ein Volumen von über 250 Billionen Dollar an tokenisierten traditionellen Vermögenswerten umfassen, was selbst die optimistischsten Stablecoin-Prognosen in den Schatten stellt.
Auch die US-Börsenaufsichtsbehörde (Securities and Exchange Commission) hat den Ton geändert. Der Vorsitzende Paul Atkins bezeichnete die Tokenisierung als transformative Innovation, die es wert ist, unterstützt zu werden, anstatt sie zu unterdrücken. Gemäss einem Researchbericht des Kryptodienstleisters Bitwise haben sich im vergangenen Monat sowohl grosse Finanzdienstleister als auch Krypto-Plattformen dazu entschlossen, den On-Chain-Handel mit traditionellen Vermögenswerten zu ermöglichen. Coinbase hat beispielsweise einen dementsprechenden Antrag eingereicht.
Im Ökosystem gefangen
Für Roger Darin ist der Handel der «Schlüssel zum Erfolg der Tokenisierung». Bei bisherigen Tokenisierungsprojekten für Aktien habe es daran gefehlt, wie man an den Projekten in der Schweiz gesehen habe. Tokenisierte Aktien brächten jedoch für etablierte Aktien kaum Mehrwert – ausser vielleicht den 24-Stunden-Handel. Interessant seien dagegen Venture-Capital- und Private-Equity-Aktien, sagt der Incore-Manager. Diese Art von Unternehmensbeteiligungen ist bisher kaum handelbar.
Bisher seien Aktien-Token meist im Ökosystem gefangen und könnten nur bei einer Bank gekauft und verkauft werden, ergänzt Darin. «Interessant wird es, wenn ich die Token auf ein Wallet schicken und an Decentralized Exchanges auf der Blockchain handeln kann», so Darin. Dann würden sich auch Potenziale für neue Repo- und Lombardkreditgeschäfte eröffnen. «Token können als Collateral bei einem Dienstleister hinterlegt werden – wenn sie von der Community akzeptiert werden – und man erhält dafür den Gegenwert in Stablecoins». DAI und der Frankencoin bieten diesen Service bereits an.
«Die Tokenisierung von Vermögenswerten ist keine blosse Zukunftsvision mehr, sie findet bereits statt. Institutionen wie Blackrock, JP Morgan oder die Europäische Zentralbank investieren aktiv in Infrastruktur und Pilotprojekte zur Tokenisierung», sagt Fritz. Was bislang fehle, sei nicht der technologische Fortschritt, sondern eine Kombination aus klaren regulatorischen Rahmenbedingungen, institutioneller Infrastruktur und echten Anwendungsfällen mit Mehrwert. In den kommenden Jahren wird sich die Tokenisierung gemäss Fritz zunächst auf institutionelle Marktsegmente wie Staatsanleihen, Geldmarktprodukte oder Immobilien konzentrieren. Eine flächendeckende «Mass Adoption» dürfte etwas länger dauern, aber der strukturelle Wandel habe längst begonnen.
In den USA das Thema
«Ich bin gerade für zwei Wochen geschäftlich durch die USA gereist und das Thema Tokenized Shares und neue Blockchains werden gerade heftig diskutiert», sagt Daniel Diemers. Die zwei am heissesten gehandelten Blockchains im Silicon Valley seien derzeit Monad und Canton. Doch der Markt sei jung und entsprechend klein. Der globale Markt für öffentlich gelistete und handelbare Aktien wird auf rund 130 Billionen (engl. trillion) Dollar geschätzt. Der Markt für tokenisierte Aktien dürfte zirka 500 Millionen Dollar umfassen, also nicht einmal ein Prozent davon.
Man muss, um dem Potenzial gerecht zu werden, gemäss Diemers konzeptionell vier Kategorien unterscheiden: leicht zugängliche, börsenkotierte und international gehandelte Aktien, Aktien auf lokalen Börsen in Emerging Markets (v.a. Afrika, Teile Asiens), nicht kotierte lokale KMU sowie nicht kotierte Tech-Aktien mit Venture-Capital-/Private-Equity-Investments. «Das grösste Potenzial liegt in der Kategorie vier, vor allem bei Tech-Aktien resp. Later-Stage-Venture-Capital-Aktien, die auch Secondaries genannt werden und heute v.a. OTC gehandelt werden. Dies bestätigen auch die ersten tokenized Listings, wie z.B. OpenAI oder SpaceX», fügt der SNGLR-Manager an.
Auch die Kategorie zwei, also Emerging-Market-Stocks, sieht Diemers als attraktiv an. Hier ist es z.B. für Schweizer Anleger schwierig, eigene Investments durchzuführen, und die Markttransparenz ist beschränkt. Blockchain-basierte Lösungen könnten hier neue Märkte öffnen. «Bei den anderen Kategorien sehe ich limitiertes Potenzial: Kategorie eins, also bereits kotierte Aktien, sind stark reguliert und hier darf man zu Recht fragen, was der echte Nutzen von Blockchain-Tokens ist. Aktienmärkte sind bereits heute hoch digitalisiert, liquide und werden von grossen, professionellen Anbietern gesteuert», sagt Diemers. Institutionelle seien zurückhaltend, weil tokenisierte Aktien aus regulatorischer Sicht und bezüglich Risk Management deutlich komplexer seien und in gewissen Jurisdiktionen noch gar nicht bewilligt würden.
Bleibt Ethereum erste Wahl?
Für Investoren stellt sich die Frage, welche Blockchain für den Wertschriftenhandel auf Token gewählt wird. Die Transaktionen bringen Volumen ins Netzwerk und werden dessen Wert erhöhen. Bisher hat die Ethereum-Blockchain, auf der Aktien mit ERC-20-Token handelbar gemacht wurden – etwa jene von Mt. Pelerin –, die Nase vorn. Robinhood und Kraken betreiben ihren Tokenhandel auf Arbitrum respektive Solana. Auch Chainlink hat jüngst Projekte publik gemacht.
«Als Neueinsteiger im Markt nehme ich immer die Technologie, die am weitesten verbreitet ist – und das ist im Moment Ethereum», so Darin. Aber mit steigender Verbreitung würden dann weitere Blockchains hinzukommen. Dies sehe man am Beispiel des Stablecoins Tether, der ursprünglich auch nur auf Ethereum war, jetzt aber «überall» handelbar sei.
«Wir sind auch technisch noch in einer sehr frühen Phase von tokenisierten Wertschriften und Aktien. Nicht überraschend greifen da erste Projekte auf Ethereum zu. Ich würde das eher als experimentell sehen», sagt Diemers. Es brauche Blockchain-Lösungen, die sowohl technisch robust seien, einen hohen Dezentralisierungsgrad aufweisen würden und hoch skalierbar seien – und das mit niedrigen Gebühren. «Von den genannten Blockchains erfüllt keine alle Anforderungen perfekt, aber Solana und verschiedene Ethereum-basierte Layer 2 haben sich gut positioniert», sagt der SNGLR-Manager. Vielleicht brauche es aber auch eine neue Blockchain, die auf den Use Case spezialisiert sei.
Noch keine ideale Lösung
«Ethereum bleibt derzeit der Platzhirsch für Tokenisierungsprojekte – vor allem dank seiner Netzwerkeffekte, Standardisierung und der Tatsache, dass es bereits von vielen institutionellen Playern in Proof-of-Concepts eingesetzt wird. Zudem gilt Ethereum als die robusteste, dezentralste und sicherste Smart-Contract-Plattform, was Institutionen zusätzliches Vertrauen gibt», sagt Adrian Fritz. Andere Projekte wie Solana oder Avalanche würden mit höherer Skalierbarkeit und niedrigeren Transaktionskosten einen entscheidenden Vorteil bei realen Transaktionen in grossem Volumen bieten.
Chainlink wiederum positioniere sich stark im Bereich «Real-World-Asset Oracles» und sei damit ein Bindeglied zwischen On- und Off-Chain-Welt. Ripple verfolge eine klare B2B-Strategie, insbesondere im Finanzsektor und mit Fokus auf grenzüberschreitende Zahlungen – aber seit Neuestem auch auf Tokenisierung. Diese Projekte holen gemäss 21Shares-Manager technologisch und in puncto Partnerschaften auf. Es sei gut möglich, dass wir in Zukunft je nach Use Case eine Spezialisierung unterschiedlicher Chains sehen würden.
Für Region und Anwendungsfall
Wird es also nicht nur eine Blockchain geben oder werden sich mehrere konkurrierende Produkte entwickeln? Ein globaler Markt mit nur einer Blockchain sei unrealistisch, sagt Fritz. «Vielmehr ist zu erwarten, dass sich unterschiedliche Blockchains in verschiedenen Regionen oder für spezifische Anwendungsfälle durchsetzen – sei es für Wertpapierabwicklung, Immobilien oder Kunst». Entscheidend werde die Interoperabilität sein: Lösungen wie Chainlink CCIP oder LayerZero arbeiten bereits daran, diese technische Hürde zu überwinden. Langfristig werden Nutzer gemäss Fritz gar nicht mehr wahrnehmen, auf welcher Blockchain ein Asset läuft – ähnlich wie heute bei Internetprotokollen.
Es werde verschiedene spezialisierte Anbieter geben, und auch neuere Blockchains werden in diesem Markt mitspielen wollen – wie zum Beispiel Canton, die klar auf den regulierten Finanzdienstleistungsmarkt ausgerichtet seien, erklärte Diemers. Sogenannte «chain of chains» und integrative Lösungen mit «Bridges» zu mehreren Protokollen würden verhindern, dass tokenisierte Aktien zu isolierten Insellösungen würden – ein Zustand, der ja bei den klassischen Aktien im 19. Jahrhundert bis Mitte des 20. Jahrhunderts auch vorherrschte, als diese noch lokal und «von Hand» gehandelt wurden. Dies hat sich erst mit Einzug von Standardisierung und Elektrifizierung, dann Digitalisierung der Börsenplätze geändert.
… und der Bitcoin?
Ist diese Entwicklung eine Gefahr für die Notierung der «Urblockchain»? Denn Bitcoin wird in diesem «Boom» nicht dabei sein. «Man kann tokenisierte Aktien und Bitcoin nicht in den gleichen Topf werfen. Bitcoin hat sich als digitales Krypto-Gold positioniert und ist somit eine eigene Anlageklasse geworden», erklärt Diemers. Als Peer-to-Peer-Zahlungsmittel für den täglichen Gebrauch, wie das im Bitcoin-Whitepaper vorgesehen war, habe es heute nur eine untergeordnete Bedeutung. Aktien, ob tokenisiert oder klassisch, seien Investments in spezifische Firmen – das sei somit eine andere Anlageklasse und werde die Popularität von Bitcoin nicht wirklich tangieren.
«Der Bitcoin wird nicht weniger wichtig, nur weil eine grosse Menge neuer Vermögenswerte auf die Blockchain kommt», sagt Roger Darin. Zudem sei es so, dass der Ether nicht zwangsläufig viel mehr Wert habe, weil Milliarden in Wertschriften auf der Ethereum-Blockchain gehandelt würden und die Gebühren in Ether bezahlt werden. Die sogenannten «gas fees» decken die Kosten für Transaktionen und Smart Contracts erforderliche Rechenleistung ab – wenn sie zu hoch steigen, können Anbieter auf konkurrierende Blockchains wechseln. Grundsätzlich muss man gemäss Darin zwischen Kryptowährungen und RWA-Assets unterscheiden. Der Bitcoin bleibe wichtig, aber rein mathematisch sei es logisch, dass sein Anteil am Gesamtkryptomarkt sinke, wenn viele neue Blockchains hinzukommen und an Wert gewinnen würden.
Diese Meinung teilt auch Adrian Fritz: «Bitcoin bleibt das Fundament des Kryptomarkts – als digitales Wertaufbewahrungsmittel, Inflationsschutz und inzwischen auch als strategisches Reserve-Asset». Die Tokenisierung verändere den Markt, aber sie betreffe primär den Bereich der produktiven Vermögenswerte und Finanzinstrumente. Gerade deshalb sei es wichtig zu verstehen: Nicht alle Krypto-Assets sind gleich. Auch wenn viele dieser Projekte auf derselben Basistechnologie, der Blockchain, aufbauen würden, würden sich ihre Geschäftsmodelle und Wertversprechen grundlegend unterscheiden, führt der 21Shares-Manager aus.
Das sei vergleichbar mit dem Internet: «Sowohl Instagram als auch Uber basieren auf dem Internet, bedienen aber völlig unterschiedliche Bedürfnisse». Genauso würden Ethereum und Solana eine Plattform für Innovation und Tokenisierung bieten, während Bitcoin eine stabile, unveränderliche Grundlage als digitales Wertaufbewahrungsmittel offeriert. «Insofern verliert Bitcoin relativ gesehen möglicherweise an Dominanz im Gespräch über Use Cases, nicht aber an Relevanz», fasst Fritz zusammen.
Short cuts: News aus der digitalen Welt
Pump.fun: der Name wird beim ICO Programm
Die ICO sind zurück – und zwar in Höchstgeschwindigkeit. Pump.fun auf Solana hat vor wenigen Tagen innert weniger Minuten über 500 Millionen Dollar in einem Initial Coin Offering (ICO) eingesammelt und ist damit das drittgrösste ICO der Geschichte. Ursprünglich sollte ein Drittel der Pump.fun-Token im ICO verkauft werden, dieses Volumen wurde später auf 12,5 Prozent reduziert. Angeblich wurden 125 Milliarden Token zu 0,004 Dollar veräussert. Viele interessierte Investoren beschwerten sich, dass sie auf ihren Plattformen keinen oder nur kurz Zugriff auf das ICO hatten. Pump.fun ist ein Memecoin-Launchpad, über den Nutzer ihre eigenen Memecoins erstellen und handeln können. Die Plattform startet rasant und hat innert Jahresfrist einen Umsatz von 600 Millionen Dollar erzielt. Mit dem Geld aus der Kapitalaufnahme möchte sich Pump.fun zur Infrastruktur für Tokenisierungs-Gemeinschaften auf Solana entwickeln.
Regulation: Erfolgreiche «Crypto Week» in den USA
Das US-Repräsentantenhaus hat am Donnerstag wichtigen Krypto-Gesetzesvorschlägen zugestimmt. Nachdem das Paket bereits den Senat erfolgreich durchlaufen hat, fehlt nur noch die Unterschrift von Präsident Donald Trump zur Einführung. Nach dem Spitzenwechsel bei der Börsenaufsicht SEC und der Etablierung einer strategischen Kryptoreserve ist das ein weiterer wichtiger Schritt in der Krypto-Strategie von Donald Trump. Das Paket umfasst drei Gesetze: Den Genius Act, der entscheidend ist für die weitere Adaption von Stablecoins in den USA. Daneben zielt der Anti-CBDC Surveillance State Act darauf ab, dass es der Notenbank Fed verboten wird, in Zukunft eine digitale Währung zu testen, geschweige denn auf den Markt zu bringen. Der dritte Gesetzentwurf (Clarity Act) sollte dafür sorgen, dass Kryptobörsen transparenter reguliert und Kundenvermögen vom Betriebsvermögen für den Fall einer Insolvenz getrennt werden. Zu Wochenbeginn wurde das Gesetzespaket in einer ersten Lesung noch abgelehnt, aber die Republikaner brachten abtrünnige Repräsentanten auf Kurs. Am Freitagmorgen zogen die Notierungen der wichtigen Kryptowährungen und Stablecoins an.