Bulle: Leonteq ist zurück. Sie haben im ersten Halbjahr geliefert und nach dem letztjährigen Verlust wieder Gewinn gemacht. Sie sind auf einem richtigen Weg. Ich habe einen schönen Betrag in diese Aktien investiert.
Bär: Ich bin schon ein wenig länger investiert.
Bulle: Du, als risikoaverser Pessimist? Dass ich das noch erleben darf, dass wir einmal auf derselben Seite sind.
Bär: Wir sind zwar beide Leonteq-Aktionäre, aber kaum aus den gleichen Überlegungen heraus.
Bulle: Ich habe Leonteq seit dem März auf meinem Radar gehabt, seit die Raiffeisen ihre Beteiligung grossteils an Rainer-Marc Frey verkaufte. Er hält jetzt mit Mitinvestoren 30 Prozent an Leonteq. RMF hat eine gute Nase für lohnende Investitionen, bei den Genossenschaftsbänklern bin ich mir da nicht sicher.
Bär: Aber weisst du, was Frey will? Du sagst, Leonteq sei auf einem richtigen Weg. Aber welcher Weg ist denn der richtige?
Bulle: Mach es nicht zu kompliziert. Für mich ist klar, dass es im Markt eine Nachfrage für das Engineering von strukturierten Produkten gibt. Leonteq kennt das Geschäft in- und auswendig und hat eine moderne Technologieplattform dafür. Gut geführt, muss es mit der Struki-Bude aufwärts gehen. Auf was achtest du denn, mein lieber Mitaktionär?
Bär: Was die Zahlen anbelangt, achte ich auf das ausgewiesene Eigenkapital und speziell auf das CET1-Kapital, das qualitativ hochwertigste Eigenkapital.
Bulle: Wie ich. Diese Zahlen zeigen, wie viel Wert in Leonteq steckt. Per Mitte Jahr beträgt das Eigenkapital rund 40 Franken je Aktie und das harte Kernkapital rund 37 Franken je Aktie. Das ist das 2,3- bis 2,5fache des Aktienkurses.
Bär: Dieses Missverhältnis oder diese Unterbewertung, wie du meinst, gibt dir auch einen Hinweis, dass bei Leonteq viel zu viel Kapital gebunden ist. Sie müssen ihr Eigenkapital reduzieren.
Bulle: Sie haben eben ihre Absicht bestätigt, Anfang 2027 einen Aktienrückkauf zu lancieren. Aber Leonteq ist ein Wertpapierhaus und muss als solches strengen regulatorischen Vorgaben wie eine Mindestkapitalquote erfüllen, ähnlich einer Bank.
Bär: Sie müssen ihr Geschäftsmodell anpassen. Jetzt garantiert Leonteq für all ihre strukturierten Produkte. Diese Risiken lasten auf ihrem Buch, deshalb müssen sie so viel Kapital vorhalten. Im Verhältnis dazu erzielen sie einen viel zu kleinen Ertrag. Die Rechnung kann nicht aufgehen. Sie müssen versuchen, Risiken aus ihrem Buch zu nehmen und auszulagern.
Bulle: Und wie, schwebt dir ein Modell vor, wie es Picard Angst hat? Die konstruieren auch Strukis, auf Mandatsbasis, und beauftragen einen Grossen als Zahlstelle, mit der Abwicklung und all dem.
Bär: In so eine Richtung könnte der Weg von Leonteq gehen.
Bulle: Dafür müssen sie ihr Portfolio umbauen, was nicht von heute auf morgen geht. Leonteq hat Produkte, die noch über einige Zeit laufen.
Bär: Ich schätze, so ein Umbau wird zwei, drei Jahre beanspruchen. Aber je weiter er fortschreitet, umso weniger Eigenkapital wird benötigt und umso mehr kann für Dividenden und Aktienrückkäufe freigemacht werden.
Bulle: Und wo soll das enden?
Bär: Leonteq muss versuchen, das operative Geschäft, soweit möglich, auf Vordermann zu bringen. Nach ein paar Jahren bleiben drei Möglichkeiten: Das Restgeschäft ist genügend rentabel und kann weiterbetrieben werden. Oder es wird an einen Grossen verkauft, natürlich ohne das darin steckende Kapital, das an die Aktionäre verteilt wird. Oder, wenn nichts hilft, wird der Betrieb eingestellt und das verbliebene Kapital ausgezahlt.
Bulle: Ist das der Masterplan von Rainer-Marc-Frey?
Bär: Meiner wäre es jedenfalls. Das ist das Paradoxe. Egal wie es für Leonteq ausgeht, sehe ich für RMF wie für uns hier eine sehr gute Chance, Gewinn zu machen. Eben weil so viel Eigenkapital vorhanden ist, viel mehr, als Leonteq an der Börse wert ist.
Bulle: Mir wäre es recht, wenn Leonteq weiterleben würde. Aber ich wette, du glaubst nicht mehr daran.
Bär: Ich wette nie. Aber ja, ich sage voraus, dass Leonteq in ein paar Jahren nicht mehr selbständig existiert. Sie wird verkauft oder abgewickelt. Irgendwann ist sie auch zu klein, als dass ein Dasein an der Börse noch viel Sinn ergäbe.
